Fusions Acquisitions

L’approche intrinsèque ou méthode des DCF

L'essentiel du chapitre

La méthode du DCF se décompose en trois grandes étapes : l’élaboration des flux de trésorerie sur un horizon explicite, le choix d’une valeur finale et l’actualisation des flux et de la valeur finale. Il existe trois grands types de flux de trésorerie : le Free Cash Flow to Firm qui permet de mesurer la valeur de l’entreprise, le Free Cash Flow to Equity qui permet d’évaluer la valeur des capitaux propres et le dividende.

La valeur finale représente souvent une part importante de la valeur obtenue par la méthode des DCF. Le calcul d’une valeur finale explicite peut se faire à partir d’un multiple auquel l’évaluateur pense pouvoir sortir à l’issue de l’horizon explicite. La valeur finale implicite se calcule à partir d’un flux de trésorerie normatif qui est censé représenter la capacité de l’entreprise sur le long terme à créer de la valeur, après prise en compte de ses perspectives de croissance.

Le taux d’actualisation des Free Cash Flows to Firm est le coût moyen pondéré du capital. Le MEDAF (modèle d’équilibre des actifs financiers) permet de différencier le risque spécifique propre à chaque entreprise du risque systématique affectant l’ensemble du marché. La prime de risque représente l’écart entre la rentabilité moyenne du portefeuille de marché (Rm) et le taux sans risque (Rf). Elle peut varier significativement au cours du temps et être perfectionnée par une analyse spécifique prenant en considération les risques associés au pays d’activité et à la taille (ou liquidité) de la société. Le coût de la dette correspond au taux sans risque auquel on ajoute une marge de spread reflétant le risque. Il dépend donc de la notation financière. Le choix de la pondération dans le WACC ne doit pas conduire à acheter la structure financière de l’entreprise, sous prétexte que le coût de la dette est inférieur au coût des fonds propres.

Les tests de sensibilité permettent d’établir un intervalle de confiance raisonnable sur la valeur de l’entreprise.